Le samedi 24 octobre, Torsten Slok, associé et économiste en chef du fonds d'investissement Apollo Global Management, a publié un rapport avec un titre sans détour : pas de signes de retour de l'IA hors du secteur technologique.
La conclusion ne laisse aucune place aux nuances. Malgré les investissements massifs et l'attente accumulée, a-t-il écrit, l'IA n'a encore livré aucun retour financier aux entreprises des États-Unis qui ne vendent pas de technologie. Zéro. Pas peu, pas lentement : zéro.
La méthode est simple et c'est pourquoi il est difficile de la contester. Slok a divisé le S&P 500, l'indice des 500 plus grandes entreprises cotées aux États-Unis, en deux groupes. D'un côté, les sept géants technologiques : Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia et Tesla. De l'autre, les 493 restantes : banques, détaillants, fabricants, assureurs, laboratoires. L'économie quotidienne.
Les chiffres augmentent uniquement pour ceux qui vendent l'IA
Avec des données de Bloomberg, de la Réserve fédérale de San Francisco et du Bureau of Labor Statistics des États-Unis, Slok a mesuré deux variables depuis le début de la vague de dépenses : le revenu par employé et la marge bénéficiaire. Chez les sept géants, les deux courbes montent. Chez les 493 autres entreprises, les deux sont à plat.
Il y a une troisième mesure et le résultat est le même : il n'y a aucun signe que l'IA améliore la productivité générale de l'économie. Les dépenses sont sorties des 493 entreprises pour se concentrer sur les sept grandes technologiques. Les sept vendent, les 493 achètent et personne d'autre ne perçoit de revenus.
Pour Wall Street, le problème est sérieux, car les valorisations des entreprises d'IA partent du principe que ce retour arrivera. Slok avait déjà averti en juillet, dans une analyse reprise par Fortune, que si le gain tarde des années au lieu de mois, de nombreuses actions du secteur s'attendent à un ajustement douloureux.
Les entreprises ordinaires traitent désormais l'IA comme un coût
Slok détecte également un changement d'attitude chez les acheteurs : la dépense en tokens, les unités par lesquelles on facture l'utilisation des modèles, a cessé d'être vue comme une source de croissance et commence à peser comme un coût qui grignote la marge.
Il y a un autre fait sur ceux qui paient : selon les chiffres de la plateforme de paiements corporatifs Ramp citée par Slok, ceux qui dépensent le plus en IA par employé sont presque toutes des startups financées par capital-risque. L'IA est achetée principalement par l'industrie technologique elle-même.
La meilleure phrase du rapport explique pourquoi le retour n'apparaît pas : « L'IA peut être un grand calculateur, mais dans les affaires, l'intelligence est surtout du jugement ». Les modèles ne comprennent pas la confiance, la culture, les règles non écrites ni le risque réputationnel. Et de ces choses, dit Slok, sont faits les revenus et les marges.
Déjà un avertissement : tant que cette dépense reste confinée à une petite partie de l'économie, l'effet macroéconomique de l'IA sera très limité. Le parti, écrit-il, se jouera sur les 493, et non sur les sept géants.
Ceux qui signent les chèques disent la même chose
En septembre, lors d'une réunion de cadres à Chicago Booth, l'école de commerce de l'Université de Chicago, j'ai entendu ce même diagnostic de la part de ceux qui paient ces factures.
Pamela Forbus, directrice mondiale de l'analyse chez Mondelez, propriétaire d'Oreo et de Milka, a été directe : l'IA qu'ils mettent en œuvre ne générera pas de croissance, non pas parce que les modèles sont mauvais, mais parce qu'ils n'ont pas corrigé leurs propres données. Ils ont testé l'outil sur leurs bases et le résultat était médiocre.
Andrew Townend, directeur financier de l'entreprise alimentaire américaine Sauer Brands, l'a expliqué en termes financiers : « Investir dans l'économie est du revenu fixe. Investir dans la croissance, c'est du small cap », en référence aux actions d'entreprises de petite capitalisation, qui peuvent offrir de grandes gains, mais impliquent également des risques élevés.
À mon avis, Slok et les cadres racontent la même histoire sous deux angles. La capacité de calcul s'achète déjà par tokens ; le critère pour la convertir en revenus, non. Celui-ci se forme à l'intérieur, avec des gens qui connaissent le métier, et c'est la seule chose qu'aucun fournisseur ne vend.
Il reste une objection que le rapport ne résout pas. Brad DeLong, économiste de l'Université de Californie à Berkeley, a répondu dans sa newsletter que le bénéfice pourrait apparaître là où les graphiques de Slok ne regardent pas : chez les utilisateurs et les nouvelles entreprises, et non dans les marges des entreprises existantes.
C'est possible. En attendant, le seul secteur de l'IA qui peut déjà être audité est celui de sa vente.
